Előtérben A Kutatás-kitermelés - Az Erste Group Elemzése A Kelet-közép-európai Olaj- és Gáziparról

Az olajárak alakulása az elmúlt két évben -Forrás: Reuters

Fokozatosan a 65 dolláros hordónkénti ár fölé kúszik év végéig a nyersolaj ára – állapítja meg a nemzetközi Erste Group legújabb elemzése. Az áremelkedéssel párhuzamosan a downstream (finomítás, feldolgozás, értékesítés) üzletágak nyereségessége várhatóan csökken, az upstream (kutatás-kitermelés) szegmensé pedig emelkedik. Az upstream szereplők így felértékelődnek: az Erste kedvence az OMV és a Petrom.

Az olajárak alakulása az elmúlt két évben -Forrás: Reuters

Az olajárakban bekövetkezett drasztikus visszaesés 2008 második felében két komoly következménnyel járt a kelet-közép-európai olaj- és gáziparra nézve: egyrészről a kutatás-kitermelés területén visszaesett a nyereségesség és nagyot zuhantak az olajrészvények, másrészről viszont a finomítói árrések magasan maradtak. Az Erste Group elemzői azonban úgy számolnak, hogy 2009-ben előbb stabilizálódik az olajár, majd az év végére hordónként 65 dollár fölé emelkedik. Ennek következtében a finomítói árrések 40 százalékkal esnek vissza a tavalyi szinthez képest. Jóllehet az újonnan belépő kapacitások és az alacsonyabb költségszint az elkövetkezendő két-három év alatt fejti ki piaci hatását, a várakozások szerint a finomítói és petrokémiai termékek iránti kereslet jelentősen csökken, s ez lesz a legfontosabb tényező, ami az elkövetkezendő időszakban a downstream-üzletág nyereségességére negatívan hat.

A nyersolaj ára az év végéig fokozatosan hordónként 65 dollár fölé kúszik

A nyersolaj ára a 2008 második félévében bekövetkezett erőteljes és hosszantartó zuhanás után 40-47 dolláros hordónkénti szintnél stabilizálódott. Az olajár elsősorban a romló világgazdasági helyzet és az ennek következtében fellépő alacsonyabb kereslet miatt esett vissza ilyen mértékben. A keresletet tekintve 2009-ben a számítások szerint napi 1,6 millió hordóval kevesebb fogy majd 2008-hoz viszonyítva. Az Erste Group elemzői emiatt arra számítanak, hogy az olajárak további esésének megakadályozása érdekében az OPEC tovább csökkenti a kitermelést, amíg az olajár hordónként 75 dollár alatt marad. A túlkínálat zömét 2009 közepére várhatóan felszívja a világpiac. „Arra számítunk, hogy idén nyáron az olajár beáll az 55-65 dollár közötti sávra, majd az év végéig 60-75 dollárra emelkedik" – elemez Jakub Zidon, az Erste Group olaj- és gázipari elemzője.

Amíg idáig jórészt a keresleti oldalra figyelt a piac, a számítások szerint hosszú távon mindenképpen a kínálati oldal határozza meg az olajár jövőbeli alakulását. A kitermelés költségei egyre emelkednek, az infrastruktúra jó részét le kell cserélni 2020-ig, ráadásul számos olajmező már túljutott a kitermelési csúcson. Ezek a tényezők várhatóan magasabb olajárhoz vezetnek hosszú távon, ezért az Erste Group elemzői fenntartják a hordónkénti 80 dolláros hosszú távú előrejelzésüket.

A downstream üzletágak nyereségessége várhatóan csökken, az upstream szegmensé emelkedik

A 2009 első félévére vonatkozó előrejelzések szerint az elemzők gyengébb finomítói árrést várnak az első negyedévben a finomított termékek iránt a téli szezon lecsengésével párhuzamosan jelentkező alacsonyabb kereslet következtében. Ugyanakkor a kitermelés várhatóan viszonylag stabil szinten marad. Ez a tendencia várhatóan az idei második negyedévben is folytatódik, mivel az árrést kismértékben megtámogatja majd a tavaszi-nyári autós-motoros szezon beindulása. Összességében a rövid távú árrésre vonatkozó rövid távú előrejelzés hordónként 4 dolláros mértékkel számol.

A finomítói árrések várható zsugorodása ellenére az Erste Group elemzői úgy vélik, hogy a helyzet nem alakul drámaian a kelet-közép-európai finomítók számára. A szakértők rámutatnak, hogy a kelet-közép-európai olajtársaságok finomítói vertikuma a világ átlaga fölött alakul, ezért rugalmasabban tudnak reagálni a piac változásaira. Ennek megfelelően a finomítói árrések prognosztizált szűkülése nem jelentkezik olyan élesen Kelet-Közép-Európában, emellett az itteni olajtársaságok jobb kilátásokkal rendelkeznek a negatív körülmények legyőzéséhez.

A piac jelenlegi negatív hangulatát figyelembe véve az Erste Group elemzői szerint a kelet-közép-európai olaj- és gázipari szektor részvényei nem csak hogy az európai szektortársak átlaga alatt forognak a P/E, az EV/EBITDA és az EV/Sales értékek tekintetében, hanem még jóval az átlagosan tízszeres hosszú távú P/E-szint alatt is. A befektetők a kelet-közép-európai részvényeket magas kockázatúnak tekintik, ezért a részvényárfolyamok a pénzügyi piacokon az összes szektoron végigsöprő eladási hullám miatt nyomás alá kerültek. Mivel a kelet-közép-európai olajtársaságok főként finomítók (kivéve a komoly upstream tevékenységgel rendelkező OMV-t és Petromot), a finomítói árréseknek az idén várható csökkenését már beárazta a piac. Azonban az Erste Group elemzői a következőket állítják: „a finomítói árrésben a számítások szerint bekövetkező visszaesés ellenére a kelet-közép-európai olajtársaságok nyereségessége várhatóan nem romlik abszolút számokban kifejezve az elkövetkezendő években, mivel nem valószínűsíthetők olyan nagymértékű egyszeri hatások, mint amelyek 2008 harmadik és negyedik negyedévében történtek".

A bejelentett alacsonyabb kitermelési célszámok és a csökkentett árazás (részvényenként 39 euró) ellenére továbbra is az OMV a top pick vétel ajánlással. A társaság erőteljes
upstream-tevékenysége előnynek tűnik főként az olajáraknak az elkövetkezendő hónapokra várható emelkedése miatt.

Az Erste elemzői a MOL részvényeit vételről felhalmozásra rontják, a 12 havi célárat pedig
13 000 forintra csökkentik. Annak ellenére, hogy a részvény még mindig pozitív megítélés alá esik, az Erste Group elemzői óvatosságra intenek a MOL részvényeinek vásárlásával kapcsolatban, mert ki van téve a magyarországi gazdasági helyzet romlásának.

A lengyel finomítók egyrészt komolyan megsínylették a piaci mozgásokat, másrészt a befektetőket meglepte a társaságok növekvő adósságállománya is. A részvényárfolyamok már nem nagyon tudnak a jelenlegi szinteknél lejjebb csúszni. A Lotos ajánlása ismét romlott, ezúttal csökkentésre, a 12 havi célárfolyama pedig részvényenként 15,5 zloty lett, a PKN Orlen pedig szintén visszalépett a tartás kategóriába, részvényenként 27 zloty 12 havi célárfolyam mellett.

Az Unipetrolt érzékenyen érintette a petrokémiai szegmens összeomlása. Az iparág számára a gazdasági környezet szinte már nem is lehet rosszabb. A társaság lengyel tulajdonosi köre azonban ki tudná aknázni a társaság erős mérlegfőösszegét, ami viszont komoly bizonytalansági tényezőt jelent a társaság jövőbeli stratégiáját illetően. Ezért az Erste Group elemzői
120 koronára csökkentik a részvény célárát, valamint csökkentés ajánlást fogalmaznak meg.

Upstream-szegmensbeli erőteljes jelenléte miatt – és annak ellenére, hogy az átstruktúrálás eredményei egyelőre még nem láthatók -, az elemzők egyik kedvencüknek jelölik meg a Petromot. Mivel az olajárak emelkedése várható, az Erste elemzői felhalmozás ajánlást adnak a Petrom-papírokra vonatkozóan részvényenként 0,17 lej célár mellett.

Ajánlások és értékelések

Forrás: Erste Group számítások

Árazás és számítási modell

Árfolyamok prognózisa

12 havi célár (50-50% súlyozással)

Kilátások 2009-re a következő évekre: stabil olajár euróban számolva, alacsonyabb árrés

2009 első féléve nem kedvez majd az upstream-üzletágaknak, mivel a nyersolaj átlagos világpiaci ára nagy valószínűséggel hordónkénti 50 dollár alatt marad. A tavaly júliusi 140 dolláros hordónkénti árcsúcs után az olaj 2008 második félévében hordónként 40 dollár alá csökkent. Az Erste Group elemzői ezért – az euró/dollár keresztárfolyamra vonatkozó várakozásaikkal egyetemben a 2009-re vonatkozó előrejelzésüket hordónként 58 dollárra csökkentették, az azt követő időszakra pedig hosszú távon fenntartható, hordónként 80 dollárra történő fokozatos emelkedést jósolnak. A finomítói árrésekkel kapcsolatban csökkenéssel számolnak középtávon a gazdasági lassulás és a szélesebben vett kínálati oldalra nehezedő nyomás miatt, amelynek következtében többnyire szűkebb lepárlói árrésekkel találkozhatunk majd. A folytatódó gazdasági válság legnagyobb áldozata mindenképpen a petrolkémiai iparág, ahol is stabilizáció, de jobb esetben is csak enyhe javulás várható. A kelet-közép-európai szegmensben még mindig az OMV az Erste elemzőinek kedvence, ugyanis erős pozíciókkal rendelkezik az upstream-üzletágban, ahol az elemzők a következő negyedévekben a helyzet javulását várják.

A társaság finomítói üzletága is várhatóan tőkét kovácsol majd a benzin növekvő árréséből.