Az Infláció Jelenti A Legnagyobb Kihívást - Az Erste Bank Elemzése Szlovákia Euróövezeti Csatlakozásáról

Az infláció jelenti Szlovákia számára a legnagyobb veszélyt az euróbevezetési folyamat során, mivel kérdőjelek merülnek fel annak fenntarthatóságával kapcsolatban. Az Erste Bank elemezése szerint a konvergencia elkerülhetetlen: az elkövetkező évtizedekben Szlovákiában magasabb infláció várható, mint az eurózónában.

Ugyanakkor az ország csatlakozása az egész régióban precedenst teremthet, és ha a jegybankok nem kezelik a várakozásokat, a piacok vélhetően feljebb tornázzák az euróbevezetésre váró lebegő árfolyamrendszerű országok devizáit.

Mindenképpen az infláció fenntarthatóság értékelése jelentette Szlovákia számára a legnagyobb veszélyt az euróbevezetési folyamat egésze során. Az ország úgy lép be az euróövezetbe, hogy a legalacsonyabb árszínvonallal rendelkezik, ami a jövedelmek növekedésének mellékhatásaként további árkonvergenciát jelez. Az Európai Központi Bank (EKB) tudatában van annak, hogy hosszú távon kicsi az inflációs kritérium teljesítésének esélye, ezért a konvergenciajelentés tervezetében „komoly" aggodalmának adott hangot a fenntarthatóság kérdésével kapcsolatban. Végül az inflációs kiáltások csak az idei évre és 2009-re kerültek meghatározásra, a jelentés végleges szövege pedig immár kevésbé szigorúan fogalmaz. Az eurócsatlakozási eljárás során láthattuk, hogy nem könnyű megfelelni a követelményeknek. Az inflációs kritérium most még nagyobb kihívást jelent, hiszen nőtt az EU-tagországok száma. A fenntarthatóság újabb kihívást jelent, hiszen sehol sincsenek meghatározott kritériumok erre a tényezőre nézve – mondta Juraj Kotian, az Erste Bank makroelemzési osztályának helyettes vezetője.

Az Erste Bank elemzői szerint az európai intézmények két okból is óvatosabban jártak el az értékelés során. Az egyik okot a Szlovénia példájából tanult lecke szolgáltatta. Szlovénia elsőként vezette be az eurót az újonnan csatlakozott EU-tagállamok közül, azonban a bevezetést követően rendkívüli módon megugrott az infláció az országban. A második ok pedig az, hogy Szlovákia példaként szolgál majd az eurózónához csatlakozni kívánó, alacsony árszínvonallal és lebegő árfolyamrendszerrel bíró többi kelet-közép-európai ország értékeléséhez.

A szlovákiai árszínvonal még mindig csak mintegy kétharmada az EU átlagos árszintjének, és a további árkonvergencia elkerülhetetlen. Eddig a korona felértékelődése fontos szerepet játszott a folyamatban. Amint az árfolyamot rögzítik, a meglévő árkülönbséget már csak úgy lehet ledolgozni, ha belföldön az árak nagyobb ütemben nőnek, mint külföldön. Ennek következtében arra számítunk, hogy az elkövetkező 10-20 évben általában magasabb lesz az infláció Szlovákiában, mint az euróövezetben, ugyanis az infláció adja majd a valuta felértékelődésének hiányából származó hatásokat – magyarázta Juraj Kotian. Mindent összevetve az európai hatóságok azzal, hogy hangsúlyozták, de nem rótták fel Szlovákiának a hosszú távú árstabilitás kérdését, széles mozgásteret hagytak maguknak a jövőre nézve, amikor is további országok vezetnék majd be az eurót.

Szlovákia példája arra mutat rá, hogy a deviza felértékelődését az európai hatóságok nem tartják problémának. Az ERM-II. árfolyamrendszerben a szlovák korona 16 százalékkal erősödött 2008. május elejéig, jóllehet az ERM-II. csak 15 százalékos elmozdulást engedélyez bármely irányba. A felértékelődés a középárfolyam átértékelésének volt köszönhető, ugyanakkor még egy hasonló lépés várható az átváltási árfolyam meghatározása előtt – mondta Juraj Kotian. Míg a deviza leértékelése nem részesül pozitív fogadtatásban, az európai hatóságok vélhetően azért mutattak nagyobb toleranciát az erősödő korona iránt, mert attól tartottak, hogy a régebbi EU tagországok versenyelőnye lecsökken. Ugyanakkor az EKB erősebb átváltási árfolyamot preferálhat, hiszen ez némiképp csökkenti az euróbevezetést követő első időszakban jelentkező inflációs hatásokat.

A piac világosan értésre adta: a lehető legerősebb devizaárfolyamot részesíti előnyben. Külföldi befektetők óriási mennyiségű koronát vásároltak fel (közel a GDP hét százalékának megfelelő értékben), méghozzá a jegybank nagyszabású intervenciós lépései közepette 2006. végén és 2007. elején. A még jelentősebb felértékelődést megakadályozó kis számú, ám jelentős tényező egyike éppen az attól való félelem volt, hogy a nemzeti bank intervenciót hajt végre a korona gyengítése érdekében, vagy a paci árfolyamnál gyengébb szinten állapítja meg az átváltási árfolyamot.

A piac viselkedése dilemma elé állította a szlovák nemzeti bankot: vagy elfogadja a piaci mozgások eredményét, vagy az azonnali devizaárfolyamtól távolabbi értéken határozza meg az átváltási árfolyamot. Habár a jegybanki tisztségviselők egy része a gyengébb átváltási árfolyam mellett érvelt, az eurókonverziós árfolyam piacitól eltérő szinten való rögzítése nyomán egyszeri, nem a piac által generált hatás jelentkezne a befektetői portfóliók értékében, amely szintén nem tekinthető kívánatos hatásnak. Ugyanakkor a gyengébb átváltási árfolyam politikailag lehet érzékeny kérdés, hiszen a közvélemény általában az erősebb átváltási árfolyamot preferálja.

Ki lesz a következő?

Az Európai Bizottságnak a Szlovákiával kapcsolatban hozott pozitív értékelése felerősítette azokat a reményeket, hogy az egységes európai fizetőeszköz mind szélesebb körű bevezetése nem áll meg. Ugyanakkor meglehetősen nagy – legalább három éves – szünet is következhet, míg a következő kelet-közép-európai ország beléphet az euróövezetbe. A lebegő árfolyamrendszerrel rendelkező államok sokkal jobb helyzetben vannak ahhoz, hogy teljesíteni tudják az inflációra vonatkozó kritériumokat. Ezen államok egyike sem lépett még be az ERM-II. rendszerbe, némelyikük pedig (kiváltképp Magyarország) komoly költségvetési kihívásokkal néz szembe, amelyek csökkentik a gyors euróbevezetés esélyét. Az időzítés nagyban függ a mielőbbi bevezetésre vonatkozó politikai támogatástól (amely Csehországban a leggyengébb, Lengyelországban pedig viszonylag erős jelenleg), valamint a kormányoknak a strukturális reformok és a fiskális konszolidáció előmozdítását célzó erőfeszítéseitől is.

Magyarország

A költségvetési konszolidációval kapcsolatos legnagyobb politikai árat Magyarország fizette meg, hiszen a kormánynak gazdasági visszaesés idején kellett csökkenteni a költségvetési deficitet, ami így különösen nagy fájdalommal járt. Jelenleg úgy tűnik, hogy Magyarország a reformokkal járó nagy politikai ár miatt 2012 előtt nem lesz képes teljesíteni a középtávú célt, miszerint a strukturális deficit 1 százalék alá csökkenjen. Nyeste Orsolya, az Erste Bank Hungary makroelemzője szerint „Magyarország nem jelölt meg hivatalos céldátumot az euró bevezetésére, azonban 2006 folyamán költségvetési kiigazítási programot vezetett be, amelynek eredményeként a költségvetési hiány fenntarthatóbb mértékűre szelídült. Emellett a forint árfolyamsávjának idén februárban bejelentett eltörlése alapot szolgáltathat az ERM-II-be, az Európai Monetáris Unió előszobájának tekintett rendszerbe való belépéshez. Mindazonáltal 2014 tűnik a legkorábbi dátumnak, amikor Magyarország csatlakozhat az euróövezethez."

Csehország

A Cseh Köztársaság sokkal jobb helyzetben van a korábbi euróbevezetésre, ám az egységes európai valuta kérdése nem a politikai napirend élén szerepel. Ennek fő oka az, hogy a kormány előbb strukturális reformokat kíván végrehajtani a gazdaság rugalmasságának és versenyképességének fokozása érdekében. A cseh korona felértékelődése – amely az önálló monetáris politika hozadéka, egyben az árkonvergencia kényelmesebb módja – kedvező fogadtatásra talált a közvélemény körében, és ez a másik oka annak, hogy Csehországnak miért nem annyira sietős az euró bevezetése. Éppen ezért nem is számítunk arra, hogy Csehország 2015 előtt belépne az euróövezetbe. Martin Lobotka, a Ceská sporitelna makroelemzője szerint „Csehországnak nincs határozott céldátuma az euró bevezetésére; a 2007-ben útnak indított stratégia mindössze azt mondja ki, hogy „az euróbevezetés időpontja a cseh gazdaság rugalmasságának javulásától és az államháztartási reformokkal kapcsolatos problémák megoldásától függ". Mindent összevetve, a jórészt megreformálatlan elosztórendszerek, valamint a politikai elit zömének a gyors euróbevezetés iránt mutatott érdektelensége azt mutatja, hogy Csehország 2015 előtt nemigen fogja bevezetni a közös európai valutát.

Lengyelország

Csehországgal ellentétben Lengyelországban a gyors euróbevezetést segíti elő az erős kormányzati támogatás, amelynek folyományaként az ország 2013-ig vélhetően be is lép az euróövezetbe. „Lengyelország nem tűzött ki hivatalos céldátumot az euró bevezetésére. Úgy számolunk, hogy a legvalószínűbbnek a 2013-as csatlakozás tűnik, vagyis az ország 2010-nél nem később belép az ERM-II. rendszerbe. A jelenleg magas infláció – amely belső és külső okokból alakult ki – véleményünk szerint csak ideiglenes jelenség, a lengyel nemzeti bank határozott monetáris politikája gondoskodik az inflációstabilitásról" – fejtette ki Lubos Mokras, a Ceská sporitelna makroelemzője.

Románia

Romániának még hosszú időre van szüksége ahhoz, hogy haladást érjen el az euróhoz vezető struktúrális reformok terén. Érdekes azonban, hogy Romániát nem vonta az EU túlzott deficiteljárás alá, az államadósság GDP-hez viszonyított szintje pedig az új EU-tagállamok között az egyik legalacsonyabb. Az árszínvonal ugyanakkor nem esik messze a magyarországitól (57 százalék, illetve 60 százalék az EU27 átlagához viszonyítva), tehát Románia a középtávú kilátások alapján sokkal jobb helyzetben van a maastrichti kritériumok teljesítéséhez, mint Magyarország. Románia 2013-ban kérheti felvételét az euróövezetbe és 2014-ben valószínűleg csatlakozni is tud. Addig a román devizának vissza kell szereznie a pénzpiacok bizalmát, hogy 2011-ben az ország zökkenőmentesen csatlakozhasson az ERM-II. rendszerhez. Úgy tűnik, hogy a hosszú távú hozamokban ez még nem árazódott be, ez pedig a konvergenciasztorik legizgalmasabb „játékterét" jelentheti. „Habár Románia szép eredményeket ért el a felzárkózás terén az elmúlt években, még hosszú az út. 2007. végén az öt nominális maastrichti kritérium közül csak kettőnek nem felelt meg az ország, az inflációra és a hosszú távú kamatokra vonatkozó követelménynek. Úgy számolunk, hogy a gyorsuló infláció és a jelentős külső egyensúlytalanság csak ideiglenes jellegű. Ennek megfelelően lehetségesnek tartjuk az euró 2014-es bevezetését. Ez persze nagyban függ a gazdasági reformok továbbvitelétől és a gazdaság szerkezetének átalakításától, úgyhogy az elkövetkező három év létfontosságú lesz ebből a szempontból" – jósolja Dumitru Dulgheru, a Banca Comerciala Romana makroelemzője.

A balti államok

Míg az előzőekben említett országok számára az euróbevezetés legnagyobb akadályát a költségvetési konszolidáció jelenti, a balti államok teljesen más kihívással néznek szembe, mégpedig azzal, hogy miként teljesítsék az inflációra vonatkozó követelményeket. Rögzített devizaárfolyam-rendszerük nem segíti elő a deflációs törekvéseket, szemben a kelet-közép-európai országokkal, ahol a szabadon lebegő devizák felértékelődése az árkonvergencia egy részét „átvette" az inflációtól. Legalább két évbe telik, mire a balti államokban nemrég felpörgött infláció lecsillapodik. A balti államok már az előírt két évnél hosszabb ideje tartózkodnak az ERM-II. rendszerben, és egyikük sem áll túlzott deficiteljárás alatt. Vagyis, rögtön kérhetik felvételüket az euróövezetbe, amint teljesítették az inflációs kritériumot. Azonban az infláció fenntarthatósága mindig is kérdőjeles lesz, és ez marad a fő kockázat a balti államokkal kapcsolatban.

Horvátország

„Jelenleg, az Európai Unióhoz való csatlakozást is megelőzően még talán korai azt találgatni, hogy Horvátország mikor vezetheti be az eurót. A jelenlegi tervek szerint Horvátország 2011-ben lesz EU-tag, tehát a közös európai pénz bevezetése nem várható 2014 előtt. Horvátország azonban vélhetően nem fog sokat várni azzal, hogy felvételét kérje az ERM-II. rendszerbe és mielőbb tagja legyen az euróövezetnek, hiszen a gazdaság „eurósítása" már most is nagyfokú, így a monetáris függetlenség elvesztése nem lenne jelentős kérdés. A jelenlegi állapot szerint a maastrichti kritériumok teljesítése karnyújtásnyira van, ám mivel az időhorizont meglehetősen hosszú, ezért kockázatok jelentkezhetnek útközben" – foglalta össze a horvátországi helyzetet Alen Kovac, az Erste&Steiermärkische Bank Croatia makroelemzője.